大摩维持金山软件持股观望评级

摩根士丹利今天发布研究报告，维持金山软件“持股观望”(Equal-weight)的股票评级。

以下为报告概要：

在小米从腾讯手中收购2.98%金山软件股份后，金山软件与小米之间的密切关系得以加强。我们维持该股“持股观望”评级。虽然我们对金山软件与小米之间的合作，以及由此带来的云计算机会持积极态度，但我们认为游戏业务面临的短期挑战仍将掩盖未来一两年的盈利。

小米从腾讯手中收购金山软件股份：1月19日，金山软件宣布小米从腾讯手中收购其2.98%的股份，总价为5.27亿港元(每股14.93港元)。等到该交易1月30日结束时，腾讯将持有金山软件9.6%的股份。小米和雷军将持有金山软件17.8%的股份(29.9%的投票权)。我们注意到，自从该消息宣布以来，金山软件股价已经上涨了10.2%。

我们认为，此次股权收购是一笔双赢交易。小米收购金山软件的股份可以提升双方的业务合作。另一方面，腾讯2011年7月收购这些股份时的价格低至每股4.94港元，所以此番交易净赚3.53亿港元，相当于摩根士丹利对其2015年第一季度净利润预期的5%。这也表明，腾讯认为奇虎360在PC安全领域对其构成的竞争压力有所减弱，因此将重点转向加强移动生态系统。

小米将对云计算业务提供强劲的支持，但对游戏渠道的帮助有限：我们相信，金山软件的云计算业务仍将继续受益于小米订户的增加，这将大幅推升数据及云计算服务和网络服务业务的需求。然而，小米的应用商店重点推广第三方热门手机游戏，以此充分利用广告位，这表明金山软件不会立刻被摆放到最佳展示位置上，因此游戏组合仍将面临一些困境。

利润：我们认为，此次收购表明小米对金山软件的发展很有信心。我们将关注云计算和移动游戏领域，尽管游戏可能在短期内扮演更重要的角色，但这仍将极大地推动未来两三年的利润增长。

雷军和小米持股增加。自从2011年7月重新出任金山软件董事长以来，雷军一直在稳步增持金山软件股份。他通过两轮增持将自己的持股比例从2011 年7月的10.3，增加到2013年的14.79%。在小米最近买入金山软件2.98%的股份后，雷军和小米共计持有金山软件17.8%的股权。由于通过代理协议控制了求伯君和张旋龙持有的12.22%的投票权，因此雷军与小米合计控制金山软件29.99%的投票权。另外，小米还在金山软件的另外一个业务部门持有非控股股权。2014年8月。他们将金山云的持股比例增至20.8%。

金山与小米之间的云计算合作。2014年9月，小米在金山云计算业务的所有关联方交易中占比达84%。2014年12月，小米宣布增加支付给金山软件的云服务费用。2014、2015和2016年的上限分别为8000万、4.5亿和14亿元人民币。

我们预计，来自小米的云计算收入将在2015和2016年为金山软件分别贡献75%和65%的云计算收入。这些数字将达到小米承诺上限的40%至50%。