中概股艰难探索美国资本荆棘路

11月25日，纽交所上市公司巨人网络(交易代码：GA)宣布已接到董事长史玉柱及霸菱亚洲投资的私有化要约，收购价约为28亿美元。根据已经披露的信息，史玉柱和霸菱亚洲等组成的财团给出的私有化报价为每一美国存托股(可以理解为交易市场上的每股)合11.75美元，与11月22日10.13美元的收盘价相比，溢价16%。受此消息影响，巨人网络股价在当日的交易中劲涨逾12个百分点。

巨人网络方面表示：公司董事会(史玉柱除外)正在评估该私有化要约，并计划成立一个特别独立委员会，对该提议进行评估，同时也会评估其他战略选项。尽管这些官方程序的履行还需要一些时间，但鉴于该财团成员总计实际拥有巨人网络总股本的约47.2%，有观点认为这家公司的私有化基本已板上钉钉。

据了解，在纳市公司盛大网络(交易代码：SNDA)于2011年10月宣布启动退市计划之时，关于一批中国网游股将要私有化的传言即在坊间有所流传，其中提及的公司就有巨人网络及均为纳市公司的完美世界(交易代码：PWRD)和盛大游戏(交易代码：GAME)等。

当时，正值中概股遭受浑水、香橼等美国专业做空机构的疯狂打压，虽然中国网游公司并未遭受直接攻击，但城门失火，殃及池鱼，它们的市值被严重低估，多家公司的市盈率被打压到了10倍，甚至更低。而美国上市公司的平均市盈率保持在15倍左右。即使现在宣布退市计划的巨人网络的市盈率，也堪堪达到15.63倍的水平。所以，史玉柱宣布公司私有化的计划符合商业逻辑。

但是，从今年内去哪儿和58同城等4家中国公司接连在美上市的情形来看，中概股很有可能迎来又一波行情，巨人网络选择在此时私有化未免可惜。

一直以来，史玉柱在中国商界有“鬼才”之称，其出牌之道无人知晓。那么，在他作出巨人网络退市决定之时，背后有着怎么样的乾坤?而其退市又将对整个资本市场产生怎样的影响?

不被资本宠爱的巨人

“哪里的市场最严格，我们就去哪里上市。”2007年，还在巨人网络CEO位置上的史玉柱，掷地有声地抛下了豪言壮语，将公司带到了纽交所。

当时，巨人网络的发行价15.5美元，募资总额超10亿美元。上市之初，巨人网络的股价曾一度逼近20美元。不过在此后的几年里，巨人网络却未能持续上市时的好势头，股价长年在10美元以下徘徊。2011年中概股最为低迷之时，巨人股价更是一度跌至4美元以下，市值在20亿美元左右徘徊。

尽管巨人网络的股价相当差强人意，其业绩却表现尚可。巨人网络今年第三季度财报显示，净营收为5.9亿元人民币，环比增长0.3%，同比增长8.6%。归属于公司股东的净利润为人民币3.558亿元，净利润率高达60.3%。此外，巨人网络在近几年中一直保持着营收的稳步增长。

本刊记者查询巨人网络历年财报发现：2009年第三季度，巨人网络净营收为2.902亿元人民币;2010年第三季度，净营收为3.387亿元人民币;2011年同一季度，其净营收则已经达到4.579亿元人民币。无论是净营收还是净利润，巨人网络在这几年间均较上市时有大幅增长。

而在国内已经上市的几大网游公司中，巨人网路也并非是籍籍无名之辈。以今年第二季度网游收入来看，巨人网络在上市中国网游公司中位居第六，前面依次是腾讯、网易、畅游、盛大游戏和完美世界。

现实情况就是，尽管美股市场没有给予巨人网络高的股价，但却并不妨碍股东从中大肆赚钱。从2009年至2013年间，巨人网络累计每股分红达到4.49美元。与之对应，证监会方面的数据显示，2008年至2010年，实施现金分红的上市公司的比例分别为52%、55%和61%，平均每股现金分红金额分别为0.08元、0.09元和0.13元。

退市背后的原因

某种程度上，巨人网络的私有化早现端倪。今年4月，史玉柱宣布退休，虽然其当时表态巨人暂时没有退市打算，但在解释巨人为何分红时，史玉柱已经表现出对美国资本市场的意兴阑珊：资本市场对游戏估值不好，自己现金流又不错，索性用分红形式来给持股员工回报;如果股价持续不行，账面又有很多现金，我愿意回购巨人。

在业界看来，巨人网络此次退市与其一直以来得不到资本“宠爱”有着最直接的关系。

自浑水和香橼等做空机构在中概股头上兴风作浪以来，美国资本市场对中国网游公司并不感冒，这从市盈率可见一斑。盛大游戏6.55倍、畅游4.98倍、完美世界14.09倍，巨人最高，为15.63倍。这样的市盈率与已知的上市互联网公司相比，可谓是小巫见大巫。后者市盈率最低都超过10倍，更有公司的市盈率超过了50倍以上。

而目前疯狂的手游概念更是让传统的网游公司只能“羡慕嫉妒恨”。以在深圳创业板上市的掌趣科技(300315,股吧)(交易代码：300315)为例，其市值目前为273.5亿元，接近巨人的1.5倍，但巨人的营收却是掌趣的6倍。

对于巨人网络而言，股票价格长期以来被压制，不仅让股票对员工的激励作用得不到显现，上市后带来的品牌效应也随之递减。在享受不到种种上市好处的同时，严格的财务制度和严苛的市场预期带来的困扰感却在不断增强。

这样的困境并不是巨人网络一家之殇，网易CEO丁磊此前关于后悔上市的表态就曾经被广泛流传。而丁磊抱怨之处，包括上市导致公司过于透明，不利于长期战略的实施等方面。如果企业盈利能力稳定也不需要融资，上市只会带来麻烦。“不要贪图那份虚荣。”丁磊如是总结。

站在转型路口的巨人网络，其实还有着更多的无奈。随着移动互联网的来袭，一向专注于端游业务的巨人网络已然无法在这一波巨浪中独善其身，其正加紧布局移动游戏战略。

在2013年第三季度财报中，巨人网络现任CEO刘伟就表示：“2013年，巨人网络将在手机游戏方面进行战略布局，建立团队、开始手机游戏研发。”而在转型移动互联网的过程中，大量的资金投入和长期的布局是必不可少的。在这期间，资本市场的营收压力或将让巨人网络的市值面临着更大的困难。

一旦巨人退市，史玉柱等巨人股东将增强对巨人网络的掌控力，减少公司受到的制约，为未来的转型铺平道路。这，或许才是巨人网络转型的最根本的原因所在。

在易观国际互资深游戏分析师薛永锋眼里，巨人的私有化要约可以说合情合理。他认为：首先，它的业务收入不错，过去的几个季度都实现了盈利。其次，游戏公司正处在从PC端转移到移动端的转型过程中，需要资金投入。

从纽交所退市之后，巨人网络接下来会否转战内地或者香港上市，引来了外界的诸多猜测。目前来看，巨人网络市值24亿美元，分红率66%，股息率7%，这样的财务指标如果在香港上市，将可以获得比当前高出数倍的估值。不过，亦有业内人士认为，巨人网络没必要寻求在香港或内地市场重新上市，毕竟网游业务是能实时产生收入的“现金牛”。而上市并非评判公司成功的唯一标准。

如履薄冰的中概股

尽管巨人网络可能开网游中概股退市的先河，但在此之前，多家中概股已有退市行动。

2011年11月，盛大网络宣布董事会已经批准该公司的退市协议，成为了在美国上市中国互联网公司的首例私有化交易案例，一时间业界哗然。而盛大网络和巨人网络的退市理由几乎如出一辙。一方面股价被低估，另一方面新业务拓展速度快，美国资本市场的信息披露机制对盛大的整体布局会产生影响。

盛大网络背后，有更多的中概股选择从美股市场“大撤退”。去年年底，国内财经网(博客,微博)站i美股发布统计，从2010年4月至2012年11月20日，美股市场共有45家中国公司提出或者完成私有化，其中顺利完成私有化的公司有17家，正在私有化过程中的公司有21家。今年，中概股的退市潮仍在蔓延。在这份长长的退市名单中，分众传媒和7天连锁酒店等国人耳熟能详的公司赫然在目。

如此多的中概股齐齐退市，最主要的原因还在于中国上市公司在美国遭遇到了麻烦。2010年12月8日，遭遇做空机构浑水质疑的绿诺科技，被纳斯达克作出“退市”裁决。随后，中概股危机愈演愈烈，特别是2011年中旬以来，中概股“做空”、“财务造假”、“停牌”、“退市”等愈演愈烈。这其中，除了中概股本身普遍存在治理结构、盈利能力、企业风险等问题外，中美两国监管机构对会计审核的认知差异亦是重要原因。

今年5月，中国证监会和中国财政部宣布与美国公众公司会计监察委员会(PCAOB)签署执法合作备忘录，正式开展中美会计审计跨境执法合作。这意味着，在一定范围内、履行相关程序后，中方能够为美方提供相应的会计底稿。中国证监会方面也指出：合作有助于澄清事实，为优质企业境外上市并购融资发展铺平道路。对此，纽交所负责亚太地区国际上市业务的董事总经理马克·耶克表示：随着两国合作可能性的增加，经过长时间中概股的低迷期之后，投资者对于中概股的信心正在回升。

然而，对于巨人网络这样的中概股而言，如果继续在美资本市场行进，道路依然充满艰难和荆棘。而这已经在资本市场上有所表现：11月22日在美国上市的久邦数码和500彩票网虽然在上市当天都走出漂亮行情，但此后的股价均走出下行曲线，甚至有华尔街分析师认为这两家公司的股价将在近期跌至IPO水平。